Der quantitativen geldpolitischen Lockerung wird zugeschrieben, dass sie die Renditen an den Aktienmärkten ankurbelt und andere spekulative Vermögenswerte ankurbelt, indem sie die Märkte mit Liquidität überschwemmt, da die Federal Reserve sowohl während der Finanzkrise 2008 als auch insbesondere während der Coronavirus-Pandemie 2020 Billionen von Dollar an Anleihen aufschnappte. Investoren und politische Entscheidungsträger unterschätzen möglicherweise, was passiert, wenn die Flut zurückgeht.
„Ich weiß nicht, ob die Fed oder irgendjemand sonst die Auswirkungen von QT wirklich versteht“, sagte Aidan Garrib, Leiter der globalen Makrostrategie und -forschung bei PGM Global mit Sitz in Montreal, in einem Telefoninterview.
Tatsächlich begann die Fed Anfang dieses Jahres, ihre Bilanz langsam zu verkleinern – ein Prozess, der als quantitative Straffung oder QT bekannt ist. Jetzt beschleunigt es den Prozess wie geplant und macht einige Marktbeobachter nervös.
Fehlende historische Erfahrungen rund um den Prozess erhöhen die Unsicherheit. In der Zwischenzeit weisen Untersuchungen, die der quantitativen Lockerung (QE) zunehmend zuschreiben, dass sie den Vermögenspreisen Auftrieb verleiht, logischerweise auf das Potenzial für QT hin, das Gegenteil zu bewirken.
Seit 2010 hat QE etwa 50 % der Bewegung der Marktpreis-Gewinn-Multiplikatoren erklärt, sagte Savita Subramanian, Aktien- und Quant-Stratege bei der Bank of America, in einer Research Note vom 15. August (siehe Grafik unten).
BofA US Equity & Quant Strategy
„Basierend auf der starken linearen Beziehung zwischen QE und den Renditen des S&P 500 von 2010 bis 2019 würde QT bis 2023 zu einem Rückgang des S&P 500 um 7 Prozentpunkte von hier aus führen“, schrieb sie.
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Bei der quantitativen Lockerung schafft eine Zentralbank Kredite, die zum Kauf von Wertpapieren auf dem freien Markt verwendet werden. Der Kauf von Anleihen mit langer Laufzeit soll die Renditen nach unten treiben, was den Appetit auf riskante Anlagen steigert, da die Anleger anderswo nach höheren Renditen Ausschau halten. QE schafft neue Reserven in den Bankbilanzen. Das zusätzliche Polster gibt Banken, die gemäß den Vorschriften Reserven halten müssen, mehr Spielraum, um Kredite zu vergeben oder Handelsaktivitäten von Hedgefonds und anderen Finanzmarktteilnehmern zu finanzieren, wodurch die Marktliquidität weiter verbessert wird.
Um über die Beziehung zwischen QE und Aktien nachzudenken, sollte beachtet werden, dass die QE der Zentralbanken die künftigen Gewinnerwartungen erhöht. Das wiederum senkt die Aktienrisikoprämie, die die zusätzliche Rendite ist, die Anleger verlangen, wenn sie riskante Aktien gegenüber sicheren Staatsanleihen halten, bemerkte Garrib von PGM Global. Die Anleger seien bereit, sich auf der Risikokurve weiter nach außen zu wagen, sagte er, was den Anstieg ertragsfreier „Traumaktien“ und anderer hochspekulativer Vermögenswerte inmitten der QE-Flut erkläre, als sich Wirtschaft und Aktienmarkt 2021 von der Pandemie erholten.
Als sich die Wirtschaft erholte und die Inflation stieg, begann die Fed jedoch im Juni, ihre Bilanz zu verkleinern, und verdoppelt das Tempo im September auf ihre Höchstrate von 95 Milliarden Dollar pro Monat. Dies wird erreicht, indem 60 Milliarden US-Dollar an Staatsanleihen und 35 Milliarden US-Dollar an hypothekenbesicherten Wertpapieren ohne Reinvestition aus der Bilanz rollen. Bei diesem Tempo könnte die Bilanz in einem Jahr um 1 Billion Dollar schrumpfen.
Die Abwicklung der Fed-Bilanz, die 2017 begann, nachdem sich die Wirtschaft längst von der Krise 2008-2009 erholt hatte, sollte so aufregend sein, wie „Farbe trocknen zu sehen“, sagte die damalige Vorsitzende der US-Notenbank, Janet Yellen. Bis zum Herbst 2019 war es eine Ho-hum-Affäre, als die Fed Geld in schlecht funktionierende Geldmärkte spritzen musste. QE wurde dann im Jahr 2020 als Reaktion auf die COVID-19-Pandemie wieder aufgenommen.
Immer mehr Ökonomen und Analysten haben die Alarmglocken wegen der Möglichkeit einer Wiederholung der Liquiditätskrise von 2019 geläutet.
„Wenn sich die Vergangenheit wiederholt, ist die Schrumpfung der Bilanz der Zentralbank wahrscheinlich kein völlig harmloser Prozess und erfordert eine sorgfältige Überwachung der bilanzwirksamen und außerbilanziellen einforderbaren Verbindlichkeiten des Bankensektors“, warnte Raghuram Rajan, ehemaliger Gouverneur von der Reserve Bank of India und ehemaliger Chefökonom des Internationalen Währungsfonds und andere Forscher in einem Papier, das letzten Monat auf dem jährlichen Symposium der Kansas City Fed in Jackson Hole, Wyoming, vorgestellt wurde.
Der Hedgefonds-Riese Bridgewater Associates warnte im Juni, dass QT zu einem „Liquiditätsloch“ auf dem Anleihemarkt beitrage.
Das bisher langsame Tempo der Abwicklung und die Zusammensetzung der Bilanzkürzung haben die Wirkung von QT bisher gedämpft, aber das wird sich ändern, sagte Garrib.
Er merkte an, dass QT normalerweise im Zusammenhang mit der Aktivseite der Fed-Bilanz beschrieben wird, für die Finanzmärkte jedoch die Passivseite von Bedeutung sei. Und bisher konzentrierten sich die Reduzierungen der Fed-Verbindlichkeiten auf das Treasury General Account (TGA), das effektiv als Girokonto der Regierung dient.
Das diene tatsächlich dazu, die Marktliquidität zu verbessern, erklärte er, da es bedeutet, dass die Regierung Geld ausgibt, um Waren und Dienstleistungen zu bezahlen. Es wird nicht dauern.
Das Finanzministerium plant, die Emission von Schuldtiteln in den kommenden Monaten zu erhöhen, was die Größe des TGA erhöhen wird. Die Fed wird T-Bills aktiv einlösen, wenn die Kuponlaufzeiten nicht ausreichen, um ihre monatlichen Bilanzkürzungen im Rahmen von QT zu erfüllen, sagte Garrib.
Das Finanzministerium wird effektiv Geld aus der Wirtschaft nehmen und es auf das Girokonto der Regierung einzahlen – eine Nettobelastung – da es mehr Schulden ausgibt. Das wird den Privatsektor stärker unter Druck setzen, diese Treasuries zu absorbieren, was bedeutet, dass weniger Geld in andere Vermögenswerte investiert werden muss, sagte er.
Die Sorge für Aktienmarktanleger sei, dass eine hohe Inflation bedeutet, dass die Fed nicht in der Lage sein wird, auf einen Cent umzuschwenken, wie sie es in früheren Phasen von Marktstress getan hat, sagte Garrib, der argumentierte, dass die Straffung durch die Fed und andere wichtige Zentralbanken Die Banken könnten den Aktienmarkt auf einen Test der Juni-Tiefs vorbereiten, bei einem Rückgang, der „deutlich unter“ diese Niveaus fallen könnte.
Die wichtigste Erkenntnis, sagte er, sei „kämpfe nicht gegen die Fed auf dem Weg nach oben und kämpfe nicht gegen die Fed auf dem Weg nach unten“.
Die Aktien schlossen am Freitag höher, wobei der Dow Jones Industrial Average DJIA,
S&P 500 SPX,
und Nasdaq Composite COMP,
eine dreiwöchige Serie von wöchentlichen Verlusten zu schnappen.
Der Höhepunkt der kommenden Woche wird wahrscheinlich am Dienstag mit der Veröffentlichung des Verbraucherpreisindex für August kommen, der auf Anzeichen dafür analysiert wird, dass die Inflation wieder nach unten geht.