FRANKFURT – Die Europäische Zentralbank wird an diesem Donnerstag eine einjährige Reihe von Zinserhöhungen beenden und eine geldpolitische Pause einleiten, die voraussichtlich bis weit ins nächste Jahr hinein andauern wird.
Das Basisszenario aller 85 Ökonomen in einer aktuellen Reuters-Umfrage ist, dass die Pause letztendlich den Beginn eines Plateaus der Zinssätze darstellen wird, da eine schwächelnde Wirtschaft die Notwendigkeit weiterer Zinserhöhungen beseitigt Wanderungen. Die Bank erhöhte ihren Leitzins für Einlagen im September mit einer zehnten Erhöhung in Folge auf den Rekordwert von 4 Prozent – die mit Abstand aggressivste Straffung der Geldpolitik in ihrem 25-jährigen Bestehen.
Da nun erwartet wird, dass die Wirtschaft der Eurozone in der zweiten Hälfte dieses Jahres stagniert oder sogar schrumpft, erwartet die Mehrheit der Ökonomen, dass die EZB als nächsten Schritt eine Zinssenkung vornehmen wird – wenn auch erst im dritten Quartal nächsten Jahres.
Vor diesem Hintergrund wird erwartet, dass Präsidentin Christine Lagarde bei ihrer regulären Pressekonferenz nach dem Treffen auf Zeit spielt. Das liegt zum Teil daran, dass die Unsicherheit über die Aussichten immer noch so groß ist und das Inflationsmonster immer noch nicht besiegt ist.
„Während die Inflation weiter sinkt, stellen die Angriffe auf Israel – und die möglichen Folgeeffekte auf den Ölmarkt – ein neues Aufwärtsrisiko dar“, sagte Natixis-Ökonom Dirk Schumacher. „Gleichzeitig haben auch die Abwärtsrisiken für das Wachstum zugenommen, was die Lage für die EZB noch komplizierter macht.“
Wie die politischen Entscheidungsträger in den letzten Wochen sagten, dürfte sich die künftige Entwicklung der Zinssätze, die immer im Mittelpunkt des Interesses steht, wohl erst im Frühjahr klären. Chefökonom Philip Lane sagte, er werde sich nicht wohl fühlen, Entwarnung zur Inflation zu geben, bevor er nicht das Ergebnis der Lohnverhandlungen in der gesamten Union im ersten Quartal gesehen habe. Zwei andere politische Entscheidungsträger, denen anonyme Redefreiheit gewährt wurde, sagten gegenüber POLITICO, dass das Ergebnis der Lohnrunden darüber entscheiden werde, ob sie auf weitere Zinserhöhungen drängen.
PEPP-Gespräch, aber keine Aktion
Der EZB-Rat hat somit etwas Luft, um andere politische Fragen zu diskutieren, wobei die Diskussion über eine baldige Reduzierung seines Anleihenportfolios aus der Zeit der Pandemie ganz oben auf der Tagesordnung steht.
Mehrere EZB-Ratsmitglieder haben erklärt, dass die EZB die Reinvestition von Erlösen aus fälligen Anleihen, die im Rahmen des sogenannten PEPP-Programms gekauft wurden, vor dem derzeit geplanten Datum Ende 2024 einstellen sollte. Dies würde die Bilanzpolitik näher an die Bemühungen der EZB anpassen mit höheren Zinsen zu tun haben.
In einem Interview mit POLITICO Anfang des Monats schlug der Gouverneur der luxemburgischen Zentralbank, Gaston Reinesch, vor, dass die Entscheidung für eine vorzeitige Senkung im Dezember getroffen werden sollte. Bei ausreichender Vorlaufzeit der Märkte würde dies bedeuten, dass das PEPP-Portfolio bereits im zweiten Quartal schrittweise abgebaut wird. Paul Hollingsworth von BNP Paribas glaubt, dass Reinesch und seine anderen Falken im Rat siegen werden, und setzt auf dieses Szenario.
Schumacher von Natixis und andere glauben jedoch, dass die Volatilität am Anleihenmarkt seit der September-Sitzung die Debatte auf Eis legen wird. Eine Ausweitung der Renditespannen – Italiens 10-jährige Benchmark-Anleihe zahlt mittlerweile über 2 Prozent mehr als die Deutschlands – hat Befürchtungen geweckt, dass die Märkte in eine sich selbst verstärkende Spirale geraten könnten, die die Kreditkosten einzelner Mitgliedstaaten in die Höhe treibt. Das PEPP ist die erste Verteidigungslinie der EZB gegen solche Risiken: Wenn Anleihen aus der gesamten Union fällig werden, kann dies der Fall sein Reinvestieren Sie proportional mehr in die Anleihen unter Druck geratener Länder und halten Sie so deren Renditen unter Kontrolle.
„Die Spaltungen sind tiefgreifend“
Ein weiterer möglicher Schritt, über den die EZB-Ratsmitglieder in der Öffentlichkeit aktiv diskutiert haben, ist die Frage, ob die sogenannten Mindestreserveanforderungen erhöht werden sollen, also der Bargeldbetrag, den die Banken über Nacht bei der EZB ohne Zinsen parken müssen.
Jede Erhöhung der Mindestreservepflicht würde die Gesamtmenge der Mittel verringern, die den Banken zur Kreditvergabe an die Wirtschaft zur Verfügung stehen. Darüber hinaus würde es die Banken in der Eurozone Milliarden Euro an Zinsen kosten, die die EZB derzeit für ihre überschüssige Liquidität zahlt. Dies könnte ihre Rentabilität schmälern und ihre Bereitschaft zur Kreditvergabe weiter einschränken oder dazu führen, dass sie einen Teil der entgangenen Einnahmen durch eine Erhöhung der Kreditkosten wieder zurückgewinnen.
Die Diskussion wurde Anfang des Jahres durch einen Brief von Bundesbankpräsident Joachim Nagel eingeleitet und gipfelte seitdem darin, dass der österreichische Zentralbankchef Robert Holzmann eine Erhöhung der Einlagen von 1 Prozent auf 10 Prozent forderte – ein Schritt, den der Finanzchef der Bundesrepublik Deutschland beschrieb Commerzbank als „verrückt“.
Einige politische Entscheidungsträger haben Unterstützung für eine moderatere Anpassung von 2 bis 4 Prozent signalisiert, aber wie Barclays-Ökonom Mariano Cena betont, handelt es sich dabei um „ein kontroverses Thema, bei dem die Meinungsverschiedenheiten unter den Mitgliedern des EZB-Rats tiefgreifend sind“.
Angesichts der damit verbundenen Komplexität sagten die EZB-Ratsmitglieder Pierre Wunsch und Reinesch gegenüber POLITICO, dass die Entscheidung im Rahmen der Gesamtüberprüfung des operativen Rahmens der EZB überprüft werden sollte, wenn die EZB über die künftige Geldpolitik entscheidet. Dazu gehört eine Entscheidung über den künftigen Umfang der EZB-Bilanz und damit auch darüber, wie stark diese reduziert oder verwaltet werden muss.
Die EZB hatte gehofft, diese Überprüfung bis zum Jahresende abschließen zu können, aber der anhaltende Fokus auf die kurzfristige Zinspolitik hatte solche Pläne zunichte gemacht. Das neue Ziel besteht darin, die Überprüfung bis zum Ende des ersten Quartals abzuschließen. Das könnte den politischen Entscheidungsträgern Zeit geben, ihre Differenzen zu überbrücken.
Bei der Sitzung dieser Woche handelt es sich um die jährliche „externe“ Sitzung des EZB-Rats, die zum ersten Mal seit dem epischen Kampf dieses Landes mit der Zahlungsunfähigkeit vor einem Jahrzehnt wieder in Griechenland stattfindet. Daher wird Lagarde wahrscheinlich einen großen Teil ihrer regulären Pressekonferenz damit verbringen, über die Fortschritte ihres Gastlandes zu sprechen.
Letzte Woche wurde die Bonitätsbewertung Griechenlands im Investment-Grade-Rating von Standard & Poor’s zum ersten Mal wiederhergestellt, seit das Land die Eurozone mit seiner Verschwendung im Jahr 2011 an den Rand einer Katastrophe gebracht hatte, und seine Wirtschaft war in diesem Jahr einer der wenigen Lichtblicke der Eurozone. Unterstützt durch einen Tourismusboom nach der Pandemie und einen stetigen Rückgang des politischen Risikos, verstärkt durch die Wiederwahl der Mitte-Rechts-Regierung von Kyriakos Mitsotakis im Frühjahr.