Krieg im Nahen Osten. Krieg in der Ukraine. Steigende Ölpreise. Die Inflation liegt immer noch über 3 Prozent und die Hypothekenzinsen über 6 Prozent. Die mögliche Wiederwahl von Donald Trump mit der Aussicht auf einen Handelskrieg mit China. Anleger an der Börse müssen sich offenbar große Sorgen machen. Doch in diesem Jahr konnten sie die Ängste bislang nicht abschütteln: Der S&P 500-Index verzeichnete mit einem Plus von mehr als 10 Prozent die beste Performance im ersten Quartal seit 2019. Und das im Anschluss an ein starkes Jahr 2023, als der S&P um 24 Prozent stieg.
Es überrascht nicht, dass dieser Bullenmarkt einige Marktbeobachter beunruhigt. Jeremy Grantham – ein Perma-Bär, der offenbar noch nie eine Marktrallye erlebt hat, der er nicht misstraute – hat gewarnt, dass sich der Markt auf einem „unlogischen und gefährlichen“ Niveau befinde. Da ein großer Teil des jüngsten Booms von Technologieaktien, insbesondere KI-bezogenen Aktien, getragen wurde, haben einige Kommentatoren Parallelen zur Aktienmarktblase der späten 1990er Jahre gezogen, die als Dotcom-Boom bezeichnet wurde. Sogar die zurückhaltenderen Kritiker haben argumentiert, dass der Markt Gefahr läuft, einzubrechen, wenn diese Aktien einen Temposchub erleben, da die Performance des S&P durch große Gewinne bei einer relativ kleinen Anzahl hoch bewerteter Aktien getrieben wurde. Wie ein Anlagestratege bei JP Morgan kürzlich ausdrückte, stellt die extreme Marktkonzentration „ein klares und gegenwärtiges Risiko für die Aktienmärkte im Jahr 2024“ dar.
Die Skepsis hinsichtlich der Nachhaltigkeit dieser Rallye ist nicht überraschend, wenn man bedenkt, wie stark die Aktien in den letzten sechs Monaten gestiegen sind. Und Vorhersagen über das Platzen von Blasen sind spannend und schlagzeilenträchtig. Verständlicherweise werden viele Menschen sehr nervös, wenn der Aktienmarkt scheinbar auf dem Glück einiger weniger bekannter Aktien aufbaut. Aber manchmal steigen Aktien aus einem bestimmten Grund. Der Trick besteht darin, das Signal vom Rauschen zu trennen.
Die zugrunde liegende Realität ist, dass diese Rallye hauptsächlich auf wirtschaftliche Fundamentaldaten zurückzuführen ist, darunter die anhaltende Stärke der US-Wirtschaft und der Gewinnmargen und des Gewinnwachstums der Unternehmen sowie ein gewisser Optimismus hinsichtlich künftiger Zinssenkungen durch die Federal Reserve. Anleger haben sicherlich mit einer Menge Unsicherheit zu kämpfen, aber wenn man das Wort mal anwendet Blase Diesen Markt zu beschreiben ist einfach eine Fehlbezeichnung.
Nehmen Sie das Konzentrationsproblem. Es stimmt, dass ein Großteil der Marktgewinne im letzten Jahr von den sogenannten Magnificent Seven-Aktien getragen wurde: Apple, Microsoft, Meta, Amazon, Alphabet, Nvidia und Tesla. Und je nachdem, welchen Standard Sie verwenden, ist die Konzentration an der Spitze des Marktes im historischen Vergleich hoch. (Die gemeinsame Marktkapitalisierung der zehn führenden Unternehmen im S&P 500 macht beispielsweise etwa ein Drittel des Gesamtwerts des Index aus.) Im Vergleich zu anderen großen Aktienmärkten ist der amerikanische Aktienmarkt jedoch mittlerweile weniger kopflastig als das jedes Landes außer Japan. Darüber hinaus ist Konzentration bei Bullenläufen eher die Norm als die Ausnahme, wie Ben Snider, leitender Stratege bei Goldman Sachs Research, in einem aktuellen Bericht feststellte. Obwohl einige dieser Kundgebungen – 1973 und 2000 – sehr schlecht endeten, endete dies bei den meisten nicht.
Die Konzentration auf dem Markt spiegelt auch die Konzentration in der US-Wirtschaft wider, die, insbesondere in der Technologiebranche, immer mehr zu einem Wettbewerb wird, bei dem die Gewinner die meisten gewinnen, in dem die dominanten Akteure enorme Gewinne erzielen und sehr hohe Renditen erzielen können das investierte Kapital. Der Chiphersteller Nvidia beispielsweise kontrolliert mehr als 95 Prozent des Marktes für spezialisierte KI-Chips, was erklärt, warum er im letzten Geschäftsjahr einen Betriebsgewinn von 33 Milliarden US-Dollar erwirtschaftete, 681 Prozent mehr als im Vorjahr. Ebenso machen Alphabet, Meta und Amazon zusammen mehr als zwei Drittel der weltweiten Ausgaben für digitale Werbung aus.
Die hohen Bewertungen dieser Unternehmen spiegeln mit anderen Worten ihre hohen Gewinne sowie ihre anhaltenden Aussichten auf Gewinnwachstum wider. Schauen Sie sich noch einmal Nvidia an. Die Aktie ist im vergangenen Jahr um beachtliche 214 Prozent gestiegen. Aber im selben Zeitraum hat sich das erwartete Kurs-Gewinn-Verhältnis (ein einfaches Maß für die Bewertung) tatsächlich verbessert gefallen, weil das Gewinnwachstum den Anstieg des Aktienkurses übertraf. Snider berechnet, dass die Top-10-Aktien des S&P 500 ein kombiniertes Kurs-Gewinn-Verhältnis von etwa 25 haben. Das ist relativ teuer, liegt aber kaum im Blasenbereich. Wie Snider betont, weisen Aktien in den Top 10 heute ein viel niedrigeres Kurs-Gewinn-Verhältnis auf als die Top 10 im Jahr 2000, und die Unternehmen sind auch weitaus profitabler.
Darüber hinaus sind nicht alle Magnificent Seven so großartig. Die Alphabet-Aktie hat sich in diesem Jahr ungefähr auf Augenhöhe mit dem Markt entwickelt. Unterdessen ist die Apple-Aktie seit Jahresbeginn um mehr als 10 Prozent gefallen, was auf Bedenken hinsichtlich stagnierender Gewinne und der Kartellklage der US-Regierung gegen das Unternehmen zurückzuführen ist. Und die Tesla-Aktie war ein großer Verlierer, da die Sorgen der Anleger über ein verlangsamtes Umsatzwachstum und die zunehmende Konkurrenz aus China zu einem Kursrückgang von mehr als 30 Prozent führten. Aus den Mag Seven sind die Big Four geworden. Dennoch hat sich der Aktienmarkt weiterhin gut entwickelt. Dies deutet darauf hin, dass die Ängste vor den Gefahren einer Marktkonzentration übertrieben sind.
Darüber hinaus hat sich die Aktienmarktrallye in diesem Jahr ausgeweitet. Im ersten Quartal verzeichneten alle Marktsegmente außer dem Immobilienmarkt Zuwächse. Wenn man sich alle Aktien des S&P 500 mit Ausnahme der Magnificent Seven ansieht, sind sie im ersten Quartal im Durchschnitt um 8 Prozent gestiegen, eine mehr als respektable Rendite.
Wie die Kursrückgänge bei Apple- und Tesla-Aktien zeigen, kaufen Anleger nicht einfach auf breiter Front. Tatsächlich unterscheiden sie zwischen Unternehmen anhand ihrer Ertragsaussichten, ein Verhalten, das im Allgemeinen nicht typisch für Blasen ist. Und es gibt auch nur wenige der anderen Anzeichen von Blasen: Amerikanische Privatanleger und institutionelle Anleger verfügen immer noch über Billionen Dollar in Geldmarktfonds (dank der hohen Zinssätze, die diese Fonds jetzt bieten) und nicht auf dem Aktienmarkt. Und anstatt zu versuchen, durch die Ausgabe weiterer Aktien von ihren Aktienkursen zu profitieren, kaufen die Unternehmen diese weiterhin zurück.
Ein weiterer Indikator ist, dass der Markt für Börsengänge relativ ruhig geblieben ist, trotz einiger hochkarätiger Angebote wie Reddit und natürlich Donald Trumps Meme-Aktienunternehmen. Das unterscheidet sich radikal von dem, was man normalerweise auf einem brodelnden Markt sieht. Im Jahr 1999 gab es beispielsweise 476 Börsengänge. Dieses Jahr sind wir bei etwa 120.
Keine Frage, die aktuellen Börsenbewertungen sind hoch. Und viele Faktoren könnten die Rallye zum Scheitern bringen, darunter hohe Ölpreise und schwächer als erwartete Gewinne. Der offensichtlichste Grund zur Sorge ist, dass die Anleger davon ausgegangen sind, dass die Federal Reserve die Zinsen in diesem Jahr senken wird, was möglicherweise zu optimistisch ist, da die Inflation weiterhin um mehr als 3 Prozent steigt und damit immer noch deutlich über dem Fed-Ziel von 2 Prozent liegt. Wenn diese Zinssenkungen nicht zustande kommen, könnten die Aktienkurse einen Einbruch erleiden (wie wir gestern gesehen haben, als der Markt einbrach, nachdem die Regierung letzten Monat gemeldet hatte, dass die Inflation höher als erwartet war). Aber es wird kein Platzen einer Blase sein – denn es gibt keine Blase, die platzen könnte. Ignorieren Sie das Perma-Bear-Rauschen, da das Signal in den Grundlagen liegt.